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鉴古知今,上轮家电补贴那些事

2019-01-09 16:29:19来源:

[摘要]对于家电需求来讲,中长期的支撑来源收入和人口的增长。政策的刺激会在其强大的宣传作用下,促进部分需求的释放,而补贴也会对企业利润产生显著支撑。但我们也看到,耐用消费品价格敏感度较低,所以增量刺激效果有限,同时会对企业和市场的正常经营产生一定干扰。

◆ 事件:国家发改委副主任宁吉喆1月8日表示,今年将制定出台促进汽车、家电等热点产品消费的措施。在整体需求承压的背景下,该消息引发市场广泛关注。

我们咨询了相关部门和企业,都表示尚未明确政策细则。我们试图通过回顾上轮家电补贴的市场效果,来对本轮“犹抱琵琶半遮面”的刺激政策做出展望。

2008-2013家电下乡、以旧换新、节能惠民,三大补贴相继登场

家电下乡是刺激家电消费最早、影响面最广、持续时间最长(各地区均为4年)的政策。从区域看,早在2007年12月开始就在山东河南和四川三个省试点,随后于2008年末和2009年初分两批在全国其他地区推广。从品类看,从冰箱、彩电,到白电、厨电、小家电、电脑全面开花。

新版节能惠民政策收尾,执行时间2012年6月~2013年5月,能对家电下乡政策退出起到缓冲作用。新版节能惠民政策的补贴范围、产品类别等几方面都与家电下乡重合度高,补贴对象推广至全体城乡居民,补贴幅度比家电下乡更为灵活,用户有更多的产品选择空间。

◆ 补贴额高峰期在2011年,然后刺激效果开始减弱

从2007年12月家电下乡试点开始算起,三大补贴依次登场,伴随着政府实施细则的出台,补贴额高峰出现在2011年。其中,家电下乡补贴金额近900亿元。

参考上一轮补贴的经验,除了补贴规模和补贴规则,中央财政和地方财政如何支付补贴、哪些部委来推动执行、补贴是否纳入考核、补贴流程是否便捷,都是影响补贴执行效果的重要因素。

家电下乡政策刺激效果2010年最突出,2011年开始减弱。从补贴销量来看,家电下乡政策2009年2月进入全国推广期后,补贴销量在2010年春节后达到峰值,2012年春节后补贴销量逐步下滑。从补贴销量同比增速来看,2011年3月前,下乡产品增速明显快于行业增速,2011年3月之后(除2011年国庆、2012年春节)下乡产品销量增速均低于冰箱彩电等主要产品内销增速。

◆ 冰箱彩电成最大赢家,空调受政策退出影响最小

截至2012年10月,全国累计销售家电下乡产品2.8亿台,实现销售额6819亿,补贴金额886亿元,其中,2012年1-10月,全国(不含山东、河南、四川、青岛)家电下乡产品销量6522万台,实现销售额1752亿,补贴额约227亿,可比口径同比增长18%。

按照补贴额计算,冰箱彩电最受益。冰箱获得补贴252亿,占总补贴额的31%,其次是更新需求强烈的彩电(占比28%),然后是空调、热水器、洗衣机和计算机,分别占13%、11%、8%、8%。

企业端未雨绸缪降低政策产品占比,空调受政策退出影响最小。通过对比2009~2012年家电下乡销量占内销量的比重(产业在线数据),下乡产品占比在2010年快速达到峰值后,2011、2012年方面已经明显萎缩,目前彩电占比最高(43%),空调占比最低(19%)。主要家电厂商均表示已经在零售终端主动淡化家电下乡政策,在供货上降低下乡产品比例,同时引导消费者购买新节能政策产品。通过百度关键数据分析表明,消费者对“家电下乡”关注度已经进入淡忘期,当政策常态化以后,补贴也就不再是吸引眼球的卖点。下乡政策在白电消费淡季结束,从补贴占比、退出时间等方面考虑,对空调的负面影响最弱。

上一轮补贴优惠究竟利好了谁?

A、上市公司补贴占当期利润比重暴增。

补贴高峰阶段,格力、美的获得的政府补贴可占当期净利润的50%左右;美菱电器还出现过政府补贴超过当期利润的情况。所以,那个时期做公司模型,最重要的就是追着公司问,当季会收到多少补贴款。

B、行业集中度提升的趋势戛然而止。

政府的补贴同样延缓了行业产能的出清和龙头份额的集中趋势。虽龙头市场凭借自身产品、品牌、渠道的领先优势依份额表现依旧稳健,但部分已经濒临淘汰的中小企业借补贴逆势重来,甚至出现劣币驱逐良币的lemon market。

从产业在线内销数据来看,2008-2012年间白电龙头份额也基本无提升。从活跃品牌数据看,在“家电下乡”政策推行前,冰箱行业活跃品牌已不及30个,但政策补贴结束后行业在售品牌数已数以百计。

下乡产品均价大幅提升,却不影响农村家电量价齐升,需求背后的真实密码是什么?

家电下乡产品均价提升幅度超过平均补贴幅度,也超全国内销零售均价增幅,一方面说明消费者对耐用消费品价格并不敏感,另一方面说明价格不是约束农村家电消费的掣肘因素。

家电下乡政策在2009年4月上调了产品最高限价,家电下乡产品均价立刻随之上升,反映农村居民消费力水平之前被低估和压制。在下乡产品结构变化不大的情况下,2010~2012年度家电下乡产品累计均价分别同比提高22%、14%、6%(2012年选取1-10月累计均价),提价幅度远超过同期主要家电产品内销提价幅度。

农村居民家电消费水平上升明显,家电补贴(补贴幅度13%)更似顺水推舟,政策的宣传引导作用大于实际的价格优惠效果,也侧面反映出家电企业的终端推广调整迅速。

通过每月家电下乡产品均价和当月销售量关系可以看出,在1500元~2500元价格区间,销量与价格正相关,反映出在该价格区间农村居民对家电价格并不敏感。以空调为例,我们采用H值(空调均价与居民可支配收入的比值)来表征居民家电消费能力,城镇保有量在H值

所以,虽然政策在前期有“提前预支”农村消费的嫌疑,但随着农村居民人均纯收入的上升,H值会持续下降,农村居民家电消费能力会持续提升。

从农村人均可支配收入增速与家电(以洗衣机为例)的百户保有量提升速度来看,真正对农村家电消费需求起到支撑作用的是农村整体消费能力的提升。

而从省份上比较,河南、山东、安徽、河北、江苏分列补贴数量前五位;回归分析显示,下乡产品销量和农村人口数量正比关系显著(R2=0.815),趋势线左侧点代表的省份主要是收入偏低导致的购买力不足,比如云南、贵州、新疆,也有省份位于左侧是因为普及率已经够高,比如广东和上海。

因此,长期看,行业需求的提升依赖于收入和人口的增长。政策补贴更像是做了一次全国范围内的广而告之,企业端会加速用补贴产品对正价无补贴产品的替代,通过产品提价(更换型号等很多隐形的方法)分享到政策补贴的红利,消费者的部分更新需求的提前释放(代价是一定的透支,冰箱是最好的案例)。

◆ 引导结构升级,促进良性竞争或为更好的补贴方式

进一步来看,我们认为,相比较前期的家电下乡政策,2012-2013年推行的节能惠民政策对零售刺激不显著,但对整体的市场的良性发展更有帮助。

进一步还可以参考日本当年的“领跑者”计划,弱化销量刺激、侧重产品升级,利好技术领先优势明显的龙头。制度对“领跑者”产品的要求包括:达到1级能效水平且为可比产品中能源效率领先的产品;能效“领跑者”指标逐年提高;采用高效节能技术与零部件,全生命周期能耗较低;同时对产品认证、检测标准,以及企业的质量管理体系、供应体系、售后服务能力等均有全面的要求。我们认为,“领跑者”制度将促进家电产品升级进程,全面利好技术领先综合实力突出的行业龙头和上游核心零部件企业。

引导产品结构升级,有利市场良性竞争。通过比较政策前后几个月的节能产品结构占比后发现,政策引导企业快速调整产品结构,节能产品占比趋势均上升。而相比较无差别的补贴,因为节能、新技术的产品门槛较高,这一补贴方式避免了劣币驱逐良币的缺点,同时可以加快产业升级速度,有利于市场的良性竞争。

不扰乱市场正常经营和企业财务表现。新节能惠民政策补贴效率提高,补贴政策对上市公司报表不产生影响。根据2012年5月发布的《高效节能产品推广财政补助资金管理暂行办法》,按照推广企业在系统内录入的销售情况,财政部每月都会预拨资金到推广企业账户,年底审核后确认最终补贴金额。补贴政策不影响上市公司的销售价格和财务报告,补贴资金到账只对资产负债表的其他应收款账户产生影响。

投资建议

通过对上一轮家电补贴政策和效果的回顾,我们不难看出:对于家电需求来讲,中长期的支撑来源收入和人口的增长。政策的刺激会在其强大的宣传作用下,促进部分需求的释放,而补贴也会对企业利润产生显著支撑。但我们也看到,耐用消费品价格敏感度较低,所以增量刺激效果有限,同时会对企业和市场的正常经营产生一定干扰。

由于目前实际政策是否落地,补贴金额、实施方式等因素均犹未可知,我们应该如何看待家电板块的投资逻辑呢?

如我们在年度策略报告中所说的,家电行业的基本面仍在寻底过程中,但本次事件也说明政策面的拐点愈发明晰。所以在宏观政策宽松的预期下,分母(政策)端的逻辑会强于分子(业绩)端。投资驱动力不是业绩的分歧,而是不同资金对分母的预期。

(1)一方面,低风险偏好的长线资金仍会选择拥抱龙头的确定性。

(2)另一方面,在2019年宏观政策宽松的预期下,部分高风险偏好资金会顺政策变化布局成长品类。

本文作者光大家电团队金星、甘骏、王奇琪、王彦玮,原文标题《数据告诉你,上轮家电补贴那些事》,文章有删节

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